美联储的信号与加息的前景

美联储传递了什么信号？11月28日美联储主席鲍威尔在纽约经济俱乐部午餐会发表讲话，提到当前的基准利率略低于（just below）中性利率，这与他10月初接受采访时表示利率距离中性利率还有很长一段路（a long way）形成对比，传递出偏“鸽”的信号。在上述讲话的后一天，美联储公布了11月议息会议的纪要，与9月会议对比发现，美联储官员更加注意加息对经济的负面影响。回顾近期美联储官员的发言，可以发现10月除了个别鸽派委员，多数官员认为美国经济强劲，支持明年进一步加息。而到11月之后，美联储官员的态度更多地转向中性甚至偏鸽。

    市场预期发生了怎样的变化？目前市场依然预期12月有较高的概率加息。11月美联储议息会议纪要中，几乎所有官员都认为保持渐近的加息节奏，与当前表现较好的就业和通胀情况相符，目前期货市场隐含的12月加息概率高达83%。但市场对明年加息次数的预期却明显下降。9月美联储公布的点阵图表明，委员们认为明年的利率水平或达到3.00-3.25%，对应加息次数在3次左右，但11月期货市场隐含的明年再加息2次的概率从33%降至了23%，仅加1次息的概率从28%上升至38%，而加息3次的概率则不足10%。对于12月议息会议，或许最大悬念不是加不加息，而是美联储对明年经济和通胀如何预测、点阵图怎样分布。

    美联储未来的加息前景。无论是美联储的态度，还是市场的预期，其实最终都是源于基本面。美国今年已持续加息三次的一个重要原因，就是经济保持较强复苏，今年美国GDP实际同比持续上升到三季度的3.0%，环比在二季度达4.2%，核心通胀率也达到了2%。但往后看，美国本轮复苏的经济增速或已见顶。中期选举后共和党失去众议院控制权，政府预算或将对加码财政刺激形成掣肘。而持续加息的利率环境、减税效应逐渐减弱、贸易摩擦透支库存投资等因素将抑制美国明年增速，其他经济体增速放缓又会拖累美国企业的海外利润和出口。今年三季度后不少经济指标有所放缓。美国制造业PMI指数从8月61%的高位持续回落，耐用品新订单同比也在三季度开始从8%以上回落到10月的4.5%，私人投资扩张步伐或将放缓，而随着利率上升，今年以来美国新建住房销售持续回落，意味着私人住宅投资或也有所降温。

    未来美联储的加息安排究竟如何？这还是要回到美联储货币政策的目标，也就是促进物价稳定和充分就业。一方面，美国核心PCE同比从7月的2.0%，回落到10月的1.8%。近期国际油价大幅下跌，未来或将拖累通胀回升。另一方面，美国就业市场依然保持紧俏，10月失业率依然在3.7%的低位。但总的来看，在17年到18年上半年，就业趋紧、时薪增速回升、核心通胀上行，都有利于加息决定的做出，但近来美国通胀增速回落和经济预期放缓，却提高了暂缓加息的可能。美联储既不希望经济过热，也不希望缩短经济的扩张，总是在这两者之间寻找平衡。因此，当前美国经济复苏接近尾声、财政刺激效果逐渐减弱，前期持续加息的影响就更值得关注。08年金融危机之后，除了就业和通胀，金融稳定也为各国央行所重点关注。虽然对美股调整的关注度近来明显上升，但美联储暂不认为已经危及金融系统的稳定。相对于企业盈利水平，美联储认为资产的估值水平大致合理，说明美联储对加息态度的变化并非来自股市的调整，主要还是源于经济与通胀。

    总结来看，近期美国通胀回升放缓，未来诸多因素可能拖累明年美国经济增速，美联储在考虑加息时变得更加谨慎，未来加息的节奏将根据经济数据的表现而更加灵活地决定。虽然目前12月加息概率仍高，但19年很可能只加息1-2次，这意味着本轮美国加息周期将较原本的预期提前结束。

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