经济继续回落，通缩风险升温

海外经济：美国CPI同比回落，欧央行月底退出QE。受油价大幅下跌拖累，11月美国CPI同比从10月的2.5%回落至2.2%，为2018年1月以来的最低水平。欧洲央行公布12月会议决议，预计将至少在19年夏天结束前保持利率不变，并确认了将于18年12月底结束QE。欧洲央行行长德拉吉在讲话中表示下调今明两年经济预期，预计18年、19年GDP增速为1.9%、1.7%，较9月预测均下调0.1个百分点。欧元区、德国和法国公布12月制造业PMI初值，分别为51.4、51.5和49.7，分别是34个月、33个月和27个月的新低，而法国12月制造业、服务业和综合PMI均跌破荣枯线。

    国内经济：经济通胀继续回落，社融下滑减税深化

    需求降幅扩大。11月经济维持供需两弱格局。生产端，11月工业增加值同比增速5.4%，创下16年3月以来的新低。环保约束放松令部分行业生产改善，但受需求低迷、盈利下滑拖累，工业生产整体转差。需求端，代表外需的出口增速骤降至5.4%，内需中消费增速创下8.1%的新低，仅投资累计增速低位略反弹至5.9%。三大类投资中，制造业继续温和回升，基建止跌企稳，房地产小幅回落仍处高位。11月全国地产销量降幅扩大至5.1%，12月上半月36城地产销量降幅较11月扩大，12月第一周乘联会乘用车批发、零售销量增速-43%、-41%，均较11月跌幅扩大，指向需求降幅扩大。12月上半月6大集团发电耗煤降幅扩大至4.9%，较11月收窄，指向生产短期稳定。

    PPI快速回落。11月CPI环比-0.3%，同比降至2.2%。鲜菜价格大跌、猪肉价格下跌，令食品CPI环比-1.2%，而能源、机票、旅游和宾馆住宿价格下跌，令非食品CPI环比-0.1%。12月以来食品价格企稳回升，考虑到去年同期基数较高，我们预计12月CPI小幅降至2%。11月PPI环比-0.2%，同比继续回落至2.7%。11月生产资料价格环比下跌，其中建材、煤炭开采价格上涨，而油气开采、石油煤炭加工、化工、钢铁价格下跌，而11月生活资料价格环比上涨。12月以来国内油价大幅下调，煤价、钢价持续下跌，我们预计12月PPI环比-1.2%，同比大降至0.7%。

    社融继续下滑。11月新增社融1.52万亿元，同比少增3948亿元，新口径下社融增速降至9.9%。其中对实体发放贷款增加1.23万亿元，同比仅多增874亿元；委托、信托贷款、未贴现银行承兑汇票合计减少约1900亿元，同比多减约3600亿元；企业债券净融资增加3163亿元，同比多增约2300亿元，反映信用风险偏好略有提升。11月新增金融机构贷款1.25万亿元，同比多增1267亿元。其中票据融资同比多增近2000亿元，而企业短贷和中长贷分别同比少增300多亿元和900多亿元。11月财政存款减少6643亿元，同比多减约6300亿元，M2同比持平在8.0%，但M1同比降至1.5%的历史次低值，反映整体需求持续走弱、居民购房放慢、企业融资放缓、利润明显下滑。

    减税效应深化。11月财政收入增速下滑至-5.4%，创17年以来新低，主因前期减税政策效应继续深化，其中税收收入跌幅扩大至8.3%。11月财政支出同比增速转负至-0.8%，创年内新低，主要受地方支出增长拖累，而前期支出进度较快也透支年底支出规模。11月政府基金收入累计增速回落至26.1%，其中土地出让收入增速回落至28.9%。

    国内政策：攻坚重心转移、向改革要动力。中央政治局召开会议指出，明年要继续打好三大攻坚战，推动制造业高质量发展，推进先进制造业与现代服务业深度融合；着力激发微观主体活力，创新和完善宏观调控，保持经济运行在合理区间。中共中央召开党外人士座谈会，称要坚持向改革要动力。统计局表示，明年将有更大力度的减税降费措施。

12月宏观月报：经济继续回落，通缩风险升温.pdf