宏观专题20190404:倒挂非衰退,但难再加息——兼论当前的美国经济

发表时间: 2019-04-10    来源:海通证券

美债曲线倒挂:离衰退有多远?美联储3月议息会议释放了超级鸽派信号,预期今年不加息、计划9月末结束缩表、下调今明两年经济和通胀预期,引发市场对美国经济前景的担忧和货币政策转向的猜想,随后10年期美债收益率快速走低,一度低于3个月和1年期国债收益率。美债收益率曲线本身反映了货币政策的变化和经济增长的预期,其形态对应经济的不同阶段,历史上美债利率倒挂通常也被认为和经济衰退联系在一起,但有两点要注意,一是短暂倒挂并不意味着一定衰退,二是从倒挂到衰退中间会经历1-2年,而不是立即衰退。一方面,进入4月,10年期美债利率回升到2.5%附近,和1年期国债的利差再度回升转正,持续时间较短削弱了对衰退预测的意义。另一方面,更加反映市场定价的美国2年期国债利率目前仍低于10年期国债15个BP左右,当前美债利率曲线形态与06年和00年末的完全倒挂还有区别,衰退或许并没有那么近。

    经济增速放缓,财政刺激遇阻。曲线倒挂和衰退的关系毕竟只是来自经验,美国经济究竟如何,还是要跟踪基本面和政策情况。首先,美国三大需求中占比最大的消费近期有所回落,零售和餐饮销售的名义增速去年4季度以来从6%以上大幅回落到3%以下,消费走弱也是鲍威尔强调货币政策需要观望的主要理由之一,反映了经济放缓的担忧。不过近期消费者调查和薪资数据依然支持消费,因而1季度美国消费大幅失速的概率并不高。其次,私人投资较消费波动更大,去年下半年美国的私人投资已出现放缓。去年4季度后,美国耐用品新订单增速持续回落至3%以下的较低位置,同时私人住宅建造支出增速也开始转负,去年下半年私人固定投资对美国经济的拉动明显不及上半年。去年 4季度私人库存投资对GDP的环比拉动率较3季度也大幅降低,如果未来需求增速放缓,库存投资也或将转弱。最后,美国出口去年中期开始回落,欧洲和中国经济增速放缓、贸易摩擦问题是主要原因,但正在进行的贸易谈判又增加了不确定性,如果中国对美加大采购,对外需会起到边际改善。因此,美国经济或已见顶回落,预计今年增速将较去年放缓,但短期的消费者信心和就业数据依然较强,意味着并没有立即衰退的迹象。此外,去年美国经济强势的一个重要原因还在于实施了大规模减税刺激,但今年基建和税改2.0进展缓慢,财政刺激的力度或不及去年。如今两党分治国会参众两院,尤其在2020年总统大选之前,民主党并不希望政策给特朗普连任“送人情”,财政刺激也难以像中期选举之前那么顺利落地。

    潜在压力渐升,加息或将结束。展望后续货币政策,我们认为潜在压力逐渐上升,本轮加息或已到头。首先,当前经济和通胀转弱,继续加息的理由也变得不那么充分。1月美国核心PCE回落至1.8%,在目标水平以下。虽然当前美国就业依然相对紧俏,但通常经济明显下行后,企业才会采取减少招聘计划,就业其实是滞后指标。其次,对于美国居民部门而言,本轮经济复苏过程中加杠杆的幅度不大,加息不会导致房地产重蹈07年的覆辙,不过贷款利率上行,抑制了房地产销售,美国新建住房销售同比增速从17年末的16.5%大幅下滑至19年2月的0.6%。如果进一步加息,住房销售可能再度转负,最终拖累经济。最后,对于企业部门而言,近年美国企业债务率水平触及新高,从2012年末的66.5%升至2018年3季度的73.9%。随着美国经济增速放缓,企业利润也有下降的压力,如果持续加息,未来企业的偿债能力将面临盈利下滑和融资成本上升的双重挤压、增加信用风险。

宏观专题20190404:倒挂非衰退,但难再加息——兼论当前的美国经济.pdf

声明

海通证券股份有限公司(以下简称“本公司”)发布的证券研究报告仅提供给本公司特定客户使用。本公司不会因接收或阅读本公司的证券研究报告而视其为客户。本海通证券官方网站(www.htsec.com)刊发的证券研究报告为经合法授权发布,本公司证券研究报告的授权刊载详见海通证券网站的相关业务公告。本公司郑重提醒公众投资者,请审慎使用从网络或其他媒体、机构获取的未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告。本公司的证券研究报告仅向特定客户传送,未经海通证券研究所书面授权,研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品,或再次分发给任何其他人,或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权刊载或者转发证券研究报告的,应当承担相应的法律责任。在任何情况下,本公司证券研究报告均不构成对任何人的投资建议,本公司也不对任何人因使用本公司证券研究报告所载任何内容所引致的任何损失负任何责任。市场有风险,投资需谨慎。本公司所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考,不构成投资建议,也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本公司研究报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。任何机构或个人在决定投资前,务必审慎决策、自担风险。

关闭