宏观专题20190412：经济趋势向下，货币持续宽松——兼论当前的欧洲经济

主引擎失速，欧洲经济陷困境。进入2018年以来，欧洲经济增速出现明显下滑，四季度欧元区GDP同比增速更是下降至1.1%，创下2013年以来的最低值。分需求来看，净出口对欧盟经济的拉动由2017年的正向转为负向，贡献了GDP增速回落的主要部分，消费对GDP的拉动作用也有所减弱。分国家来看，2018年德国、法国和意大利的经济增速均出现明显回落，其中四季度德国GDP同比下滑至0.6%，远低于2017年同期的2.8%，而法国和意大利GDP增速也下降至1%和0%。尽管欧洲的主要国家经济出现回落，但是仍然有部分国家经济表现不错，西班牙和芬兰GDP同比增速一直维持在2%以上，而匈牙利和波兰的经济更是表现出持续回暖。具体来说，德国外需差，意法内需弱。德国经济下滑与WLTP测试规程导致汽车停产有关，但出口是其主要拖累，2018年后两个季度净出口对德国GDP同比的拉动率下降至-1%以下。而法国和意大利的经济问题主要出在国内，两国投资在2018年都经历了大幅下滑，消费增速相比于去年四季度也有所下降。 

    欧洲经济问题出在哪。一是外需走弱拖累出口。欧洲出口规模下降并不是独立现象，在全球经济走弱和贸易摩擦不断的大环境下，全球贸易规模都出现萎缩。同时，欧洲内部主要国家需求减弱也是各国出口下滑的重要原因。以德国为例，汽车停产对德国出口带来了短期冲击，但是去年德国主要贸易伙伴的需求走弱才是出口下降的根本原因，而出口下降导致德国工业生产回落，并拖累消费。展望今年，全球主要国家经济将延续弱势，出口或继续成为欧洲经济的主要拖累。二是英国脱欧历程一波三折。2018年11月，特蕾莎?梅与欧盟达成英国脱欧初步协议，随后英国内部就脱欧协议进入了拉锯战，今年举行的三次议会投票均未通过首相提交的脱欧协议。英国脱欧的不确定性一方面加大了英镑的汇率波动，另一方面又冲击了英国企业信心，抑制了投资。目前欧盟允许英国脱欧延期至10月，但脱欧最终走向仍不明朗。三是各国民粹主义升温。近年来，民粹主义回潮在欧洲各国迅速扩张，18年更是对意大利、德国等国的政治格局产生较大冲击。民粹主义源于欧洲长期工业不景气和现有高福利间的冲突，短期内难以消除。由民粹问题引发的法国黄背心运动、意大利预算危机等事件，已经对所在国经济造成了明显冲击。随民粹主义一同蔓延的欧洲怀疑主义预计也会在今年5月的欧洲议会选举中集中体现。尽管议会疑欧派占比大幅上升并不会对欧央行行长人选产生实质影响，但也会导致部分领域议案通过变得更加困难，增加政治不确定性。

    经济趋势向下，货币持续宽松。考虑到外部需求继续走弱和内部政治不确定性仍然较大，我们认为未来欧洲经济仍将趋势向下。首先，全球经济增长将进一步放缓，美欧贸易摩擦升温，欧洲对外出口增速难以出现明显回升。其次，英国脱欧谈判仍未看到曙光，无论最终以何协议脱欧，对英国和欧洲经济的冲击也一定存在。最后，民粹主义升温在今年可能引发更多黑天鹅事件，加剧经济动荡。而欧洲各国经济走弱反过来又会通过贸易传导到欧洲其他国家，加剧共振。目前欧央行已释放宽松信号，外部环境宽松叠加经济下行持续，欧央行将保持货币宽松。3月议息决议上，欧央行表示年内不会加息，并决定于9月重启新一轮定向长期再融资操作(TLTRO)，而欧央行继任者大概率将延续德拉吉主张。目前许多国家的央行货币政策均转向宽松或者维持宽松，在货币政策外部压力不大的情况下，欧洲央行将更加关注国内经济，考虑到今年经济趋势向下，欧央行货币政策将持续宽松。

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