宏观专题20190415：日本消费：经济兴衰下的成熟之路——“消费和创新”系列之二

日本消费：经济半壁江山，消费率走势“W”型。与美国相同，消费是拉动日本经济增长的绝对主力，但与美国不同的是，90年代以后，消费对日本经济增长贡献率明显下降，而日本消费率的走势也不像美国先平后升，而是呈“W”型窄幅震荡。日本消费结构的演变同样与美国存在较大差异。从大类来看，虽然也经历了从商品消费到服务消费的升级，但从非耐用品到耐用品的升级并不顺畅。从细分品类看，与美国相同之处在于医疗、通讯消费的强劲与服装消费的低迷，不同之处在于娱乐消费的收缩与居住消费的走强。

    人口老化：老龄化进程过快，医疗养老产业扩张。老龄化进程过快，医疗强劲增长。日本在二战之后也经历了人口快速增长的“婴儿潮”，但是自20世纪80年代之后，人口增速明显放缓，这也决定了日本消费增长的由盛转衰。日本的老龄化进程不论在程度上还是速度上都远超美国，这令日本医疗消费持续增长。步入少子化社会，养老需求旺盛。日本老龄化进程加速很大程度上来自于社会生育意愿的下降，下降的生育率使得日本步入少子化社会，家庭规模不断缩小。而日本的福利制度较为完善，保证了老年人口的消费能力。少子化现象叠加老龄人口消费能力的充裕，推动了养老产业的迅速发展。另外，随着户均规模的下降，家务活动的规模成本也随之上升，这带来了消费者偏好的改变，如外出就餐增多带来餐饮行业的扩张。劳动力补充受限，年轻消费放缓。日本的移民政策限制较多，使其劳动力难以获得有效的补充，老龄化趋势因而愈发严峻，年轻型消费也纷纷迎来拐点，其中可选消费中的汽车与必需消费中的啤酒就是典型例子。

    收入低迷：经济失去三十年，预期下调消费理性。收入增速归零，M型社会到来。日本经济陷入“失去的30年”后，人均GDP增长几近归零。而 90年代以来，居民收入、消费增速长期徘徊在零值左右。更为严峻的是，日本居民收入结构出现明显恶化，经济下滑、资产负债表衰退带来的劳动力市场需求相对于供给收缩的力度更大，而年轻人成为最主要的受害者。这使得劳动人口中，中产阶级大量减少，收入阶层分布向低层和高层移动，呈现出M型的社会结构。经济泡沫破灭，消费回归理性。到了90年代，日本经济环境发生明显变化，居民的消费能力和信心均大幅受挫，消费理念也发生变化，从追求满足效用，转向追求性价比。具体来看：一是奢侈消费见顶回落。如珠宝首饰市场销售额、高尔夫球、滑雪市场规模同样出现了明显的收缩；二是传统消费低成本化。以零售为例，90年代以来，便利性更强、时间成本更低的超市、便利店，先后取代了百货店。在传统消费领域，高性价比的品牌仍然维持了可观的业绩，纺织服装行业中的优衣库就是典型代表。

    市场表现：消费稳健增长，必需优于可选。同美国资本市场的情况一致，长期来看，日本股市中的消费行业，其股价涨幅也在市场中居于前列，和科技股交相辉映，而以银行、证券为代表的金融股和以有色、钢铁为代表的周期股表现不佳。但消费股内部的相对表现美日两国有所区别。虽然两国消费股内部均是医疗行业领跑，但对于美国而言，可选消费的股价表现要好于必需消费，而日本的情况则不然，以MSCI日本指数为例，其从1995-2018年间，必需消费行业股价年均涨幅2.7%，而可选消费行业仅有1.9%，日本传统消费行业并不失落。具体到公司层面，日本市值前100名的公司中不乏必需消费行业龙头，像花王、7-11便利店和资生堂等公司被广大消费者所熟知，而除去汽车的可选消费类公司市值占比低于必需消费类公司。

宏观专题20190415：日本消费：经济兴衰下的成熟之路——“消费和创新”系列之二.pdf