宏观专题20190603：优化融资结构，助力科技创新

【内容提要】

经济转型：从投资拉动到创新驱动。我国经济过去主要靠投资驱动，地产周期就是经济周期，而前几轮经济增速放缓后，地产也都成为了刺激的手段。随着人口红利的结束，我国地产需求已经见顶，依靠投资拉动经济的模式也亟需改变。未来我国虽然人口数量不一定大幅增加，但居民收入水平仍可以持续提升。消费增长仍有空间，但不再是一味地求多，而是需要更好的商品和服务，对企业就意味着要增强研发多样化、高品质产品的能力，对应到经济上，就是要从高速增长转向高质量发展，从投资驱动转向创新驱动。

    股权融资：培育科技创新的土壤。那么金融如何支持创新？企业性质的变化使得以银行信贷这种间接融资为主的金融体系，很难满足大量科技创新企业的融资需求，而创新本身具有较大的不确定性，其风险收益特征更适合直接融资。在股权融资更发达的国家，科技创新企业更容易获得融资，也就能够加大对研发的投入，推动创新成果的形成和转化。科技创新实力离不开对创新的投入，发达国家普遍创新投入较大，而发展中国家创新投入较少。源源不断的研发投入最终形成科技创新成果。例如以色列、韩国、日本研发强度居前，2016年分别达到4.25%、4.23%、3.14%，这些国家的专利申请以及科技期刊文章数量也处在全世界前列。而结合融资结构看，股权融资市场发展越好的国家，科技创新实力也越强。新加坡的创新实力在众多国家中处于领先地位，新加坡的股权融资发展程度也比较高。美国的创新实力和股权融资的发展也都处于较高水平。而非金融上市公司市值占GDP仅30%-40%的国家，例如巴西、印度尼西亚和俄罗斯，股权融资发展较慢，创新实力也较弱。可以说，事实表明，股权融资的发展是培育科技创新的土壤。

    美国：资本市场发达，企业创新升级。当今世界上最主要的科技创新公司大多诞生在美国，其资本市场支持创新的历程尤为值得借鉴。上世纪80年代中期以后，美国股权融资占比大幅上升，90年代末美国非金融企业融资中，股权融资比重已达60%，较80年代初几乎翻了一倍。股权融资对美国企业创新的培育和经济结构的升级功不可没。80-90年代信息技术成为美国IPO企业数量最多的行业，90年代美国信息技术企业上市数量是工业企业的两倍，为之后其信息技术领域美国强大的竞争力奠定了基础。从微观看，科技创新企业获得资本市场支持，愈发壮大。目前美股市值前十大公司中一半是互联网和信息技术企业，它们同样也是美国研发强度居前的公司。这些明星公司并不是孤例，背后是上世纪90年代以来美国科技创新整体实力的增强。1996-2015年，美国研发支出占GDP的比重从2.4%上升至2.7%以上，每百万人中的R&D研究人员数量从约3000人上升到4300人。从宏观看，最终体现为美国经济结构的变化。美国私人消费占经济的比重从80年代初的60%提高到当前的68%，投资占比稳定，但知识产权投资比重80年代起从2.5%左右提高至当前的4.4%，贡献持续上升。上世纪中叶，美国制造业增加值占GDP的比重就开始下降，但80年代后，计算机及电子产品制造业的增加值占比不降反升，从80年代初的1.5%增至90年代末的2%，而科学和技术服务业增加值占GDP的比重也从80年的3.4%提升至当前的7.1%。

    中国：扩大股权融资，孕育新动能。我国过去一段时间，金融体系依然是以间接融资为主，社融口径看，我国非金融企业的融资仅5%左右来自股票，从非金融企业市值/GDP看，我国这一比重也仅有51%，而美国、日本都超过100%。这也就造成了我国融资体系对科技创新企业支持不足的问题。但经济要增长，终究离不开融资的支持，今年政府提出要深化金融供给侧结构性改革，一方面在传统的地产和信贷方面做减法，抑制地产泡沫；另一方面，更在资本市场上做加法，金融本质上是要为实体经济服务，未来要鼓励科技创新、实现高质量增长，对应到融资结构，就是要扩大股权融资！