地产时代落幕，股市黄金十年——看好中国未来发展系列之三（海通宏观每周交流与思考）

股市上涨能否持续？虽然2019年的股市表现非常不错，领涨国内的各类资产，但是对于2020年，不少人依然信心不足。原因是中国股市的历史表现不太稳定，过去10年中只在14和15年出现过连续两年上涨。与之相反的是，中国的房市表现的异常坚挺，以全国百城房价为例，在过去10年中除了在2014年小幅下跌，在其余的年份均保持稳定上涨。既然股市表现如此不稳定，而房市如此之坚挺，到底未来应该配置哪一类资产？

    资产回报两大来源。从理论上说，任何一类资产都有两种回报。一是资产本身所产生的收益，可以理解为资产的内在价值，包括存款、债券等的利息，股票的盈利，房子的租金等等，二是资产本身的增值与贬值，可以理解为资产的外在价值。表面上看P2P承诺了很高的利息收益，但很多到期以后血本无归。而房地产在过去10年表现优异，并不在于房子的租金，而是在于房产的增值。过去10年中国各类资产回报的表现，教给我们一个非常重要的道理：到底应该投资哪一类资产，不能简单看利息的回报，更要重视资产的增值。

    货币超发房产增值。为什么过去10年房产在增值，而股市表现平平，我们发现，货币超发是一个重要的原因。由于货币增速远超经济增速，使得真实的通胀预期一直居高不下，货币一直在对内贬值。而一二线城市的房产由于供给有限，被大家视为资产保值的首选。而货币超发推高了实际利率，房子由于居住的属性，大家对租金回报率不敏感。但股票作为金融资产，相对于其他高收益率的金融资产失去了投资价值，因而出现了长期下跌。货币超发使得房产增值、股票贬值的故事不仅发生在了中国，在美国的1970年代也曾经发生过。

    货币稳健股市增值。观察美国的历史，我们发现股市与经济增长的关系并不大，而与通胀的关系很大。高通胀和低通胀都不利于股市上涨，美股过去40年长牛的关键在于通胀保持在3%左右的温和区间，使得股市的估值稳定，同时业绩保持稳定上涨，而温和通胀则归功于其货币从超发回归稳定增长，这也是本轮A股转牛的根本原因。展望未来，如果我们的货币增速维持在8%左右，就可以支撑中国经济5%的中速增长和3%的温和通胀，以及企业8%的盈利增长，再加上2%的股息率，A股有望获得每年10%左右的回报率。 

    股市迎来黄金十年。为何过去中国股市都是快牛慢熊？原因在于过去经济增长靠货币和投资驱动，反映到股市中就是周期行业涨的快，而货币放水又不可持续，等到货币紧缩是漫长的下跌。本轮股票牛市由科技和消费行业领涨，这些都不依赖于货币，而是依赖于中国居民对美好生活的追求，优质的企业帮助居民提升消费质量，可以获得长期稳定的业绩增长，这也是美股40年长牛的奥秘。展望2020年，由于货币再宽松和贸易摩擦缓和，库存周期的启动意味着短期内周期行业也有机会，但长期内我们有望迎来靠消费和科技引领的股市黄

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