信用债专题20240123：城农商行二永债下沉如何抉择？——金融债系列研究之七

发表时间： 2024-01-30 来源：海通证券

【内容提要】

二永债行情走到什么阶段了？近一年二永债收益率与利差走势呈现出四个明显阶段：1）23年初至2月初，收益率、利差快速上行至高位。2）2月至7月中下旬，开启震荡下行。3）7月中下旬至10月下旬，政策转向推动债市调整，收益率、利差震荡上行，局部表现为向上倾斜的W型。4）10月下旬至今收益率与利差再度震荡下行，城农商行二永债配置价值凸显。

    城农商行二永债全景梳理。1）23年城农商行二永债供给较前两年偏弱，城商行和农商行二永债存量规模合计超万亿。2）不同隐含评级和剩余期限的收益率表现有所分化，随着隐含评级降低，永续债和二级资本债品种利差普遍走阔。3）地区特征明显，城农商行二永债存量大多集中于江浙、山东、广东等地区，主体挖掘空间较大；除山东外，其他存量大省利差偏低。

    城农商行二永债下沉如何抉择？

    城农商行打分模型构建：建立区域资源禀赋分析、定性分析、财务分析三维信用资质分析框架，结合数据可得性，选取了6个一级指标、18个二级指标，在此基础上将评价模型量化，从主体角度给出信用资质排序。

    城农商行打分结果分析：1）各主体信用利差与打分排序二者相关系数高达81.61%，得分区间分布基本符合正态分布规律。2）得分较高的城商行资产质量较高、资本较充足，区域资源禀赋较强，抵御风险的能力较强；得分较高的农商行所处区域经济较为发达，资产质量大多较高，资本充足率较高。3）结合模型评分结果，分区域梳理了信用资质得分较高、有一定存量二永债规模的城农商行主体名单，详见正文。

    风险提示：基本面变化、政策不及预期、信用风险、数据统计存在遗漏或偏差。

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